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報告要點

前期市場多頭預期的，泰國減產(chǎn)60萬噸，或者30萬噸。

泰國橡膠會議的數(shù)據(jù)說，沒那么多。減10萬噸。

EUDR備貨階段，我們估算邊際橡膠需求增加量為30-69萬噸。

EUDR去庫階段，我們估算邊際橡膠需求減少量為15-35萬噸。

因此9月26日公眾號文《橡膠減產(chǎn)到底有多少？》推薦建議收效顯著。

1、多頭：泰國減產(chǎn)！市場最大多頭：并沒有。

多頭甲以為，他的橡膠多頭頭寸會像一位白衣騎士般，身披金甲圣衣、駕著七彩祥云后大勝而歸。順利謝幕。

幸運的他猜中了這開頭，假期后，他卻沒猜中這180度轉(zhuǎn)彎的劇情。

最大的多頭，是如何預測自己減產(chǎn)多少的呢？

市場上最盼望橡膠漲的，無疑是期貨的多頭,以及現(xiàn)貨的多頭。

數(shù)據(jù)顯示，全球橡膠產(chǎn)量前七的國家分別為泰國(占比35%)、印度尼西亞(占比22%)、越南(占比8.8%),科特迪瓦(占比6.8%),中國(6.2%),印度(5.5%),馬來西亞(3.4%)。

無疑，現(xiàn)貨多頭最大是泰國。

那么，作為最大的橡膠供應國，現(xiàn)貨最大的多頭，是如何預測自己減產(chǎn)多少的呢？

據(jù)泰國10月3日消息，泰國農(nóng)業(yè)及合作社部部長娜律蒙主持召開2024年第1次天然橡膠政策委員會會議，農(nóng)合部高官和私營部門相關人員一同參與。

這次會議獲悉了2023-2037年橡膠行動計劃推動工作，2023年已有133個項目實現(xiàn)目標，總共有145個項目，例如：

1 、農(nóng)民從橡膠種植園獲得的收入增加到每年每萊1萬5204.93銖（原定目標是每年每萊1萬4135銖）；

2 、橡膠產(chǎn)量每年每萊增加264.88公斤（原定目標是每年每萊257公斤）；

3 、橡膠制品出口價值每年每萊超過3億4000萬銖（原定目標是2億5000萬銖）。

另外，還了解了全球橡膠形勢，天然橡膠生產(chǎn)國協(xié)會（ANRPC ）預測，2024年全球橡膠產(chǎn)量將達到1454萬噸，較去年增長1.6% 。由于科特迪瓦和老撾的橡膠產(chǎn)量有所增長。全球?qū)μ烊幌鹉z的需求增長3% 。

同時，預計2024年泰國的橡膠產(chǎn)量將達到460萬噸，受天氣多變影響，產(chǎn)量可能下降1% 。預計橡膠使用量將增長1.6%或增加120萬噸，受益于刺激國內(nèi)橡膠使用量政策，預計2024年泰國橡膠出口量將達到412萬噸，占出口量的41% ，高于2019年的39% 。

注：在泰國，與橡膠產(chǎn)業(yè)相關的主管單位主要是泰國農(nóng)業(yè)及合作社部。該部門承擔著管理農(nóng)業(yè)政策、林業(yè)、水資源、灌溉、促進和發(fā)展農(nóng)民及合作社系統(tǒng)等職責，其中也包括對橡膠產(chǎn)業(yè)的管理。此外，泰國橡膠管理局（Rubber Authority of Thailand，RAOT）在橡膠產(chǎn)業(yè)的管理和發(fā)展中也發(fā)揮著重要作用。它會推動一些措施來穩(wěn)定橡膠價格、促進橡膠產(chǎn)業(yè)發(fā)展等。

綜上所述，泰國農(nóng)業(yè)及合作社部是泰國橡膠產(chǎn)業(yè)的主要政府管理部門。泰國橡膠管理局則是專門針對橡膠產(chǎn)業(yè)的專業(yè)管理機構(gòu)。

多頭甲：泰國預期減產(chǎn)60萬噸。

多頭乙：泰國預期減產(chǎn)30萬噸。

泰國橡膠主管部門擬發(fā)言：并沒有。沒減那么多。減10萬噸。

作為泰國膠農(nóng)的主管單位，可以理解他們也是天然的多頭傾向。他們是客觀地描述對未來的預期。并不認為這是明顯的利多或者利空。

所謂的利多不達預期，也只是多頭之間的合理的觀點分歧。

泰國會議稱科特迪瓦和老撾的橡膠增產(chǎn)。

科特迪瓦擬發(fā)言：并沒有。老撾擬發(fā)言：沒錯。

2024年前三季度，科特迪瓦橡膠出口量共計1,060,085噸，較2023年同期的1,097,121噸下降3.4%。（減3.71萬噸）

多頭甲：科特迪瓦產(chǎn)量預計增加。

科特迪瓦擬發(fā)言：并沒有。前9個月累計沒有增加，減3.71萬噸。

老撾的橡膠產(chǎn)量有所增長

2024年9月，越南進口老撾橡膠17,259噸。1-9月累計124,329噸，增加27,314噸。

2024年9月，中國進口老撾橡膠22,862。1-9月累計101,562.46噸，增加10,050.92噸。

老撾向中國和越南出口橡膠累計225891噸，累計增加37,365噸。

多頭甲：越南產(chǎn)量預計增加。

老撾擬發(fā)言：沒錯。增4萬噸。估計全年5-6萬噸。

2、“你超賣，我就超賣更多”

關于EUDR，2024 年 10 月 2 日，歐盟委員會(Commission)通過了一項提案，將原定于2024 年 12 月 30 日生效的《歐洲森林砍伐條例》 (EUDR) 的實施推遲一年。委員會指出，該提案是對全球合作伙伴和利益相關者的反饋的回應?！稓W盟防治報告》涵蓋牛、可可、咖啡、棕櫚油、橡膠、大豆和木材等商品。目前該提案正在等待歐洲議會和理事會的批準。

根據(jù)Fastmarkets2024 年 10月16日的最新消息：歐洲理事會已同意支持委員會關于將《歐盟零毀林法案》（以下簡稱為EUDR）的實施推遲一 年的提案。歐洲議會預計將在11月13-14日的全體會議上就委員會的提案進行投票。議會投票后，理事會還將進行投票，但這一流程被視為 是一種形式。“目的是獲得兩方共同立法者的正式批準，并在《歐盟官方公報》上公布，以便其能在年底前生效，”理事會表示。

2024年 10月14日，歐洲議會環(huán)境、公共衛(wèi)生和食品安全委員會（ENVI）中各黨團的協(xié)調(diào)人決定，根據(jù)《歐洲議會內(nèi)部規(guī)定》第170條，采用無委員 會階段的緊急程序，以加快審批進程。

長鞭效應

長鞭效應指的是供應鏈上的一種需求逐級放大現(xiàn)象。在供應鏈中，需求從最終客戶向原始供應商傳遞的過程中，波動程度會逐漸放大。就像甩動鞭子時，手腕輕輕用力，鞭梢卻會大幅擺動一樣，因此被稱為長鞭效應。具體表現(xiàn)：在庫存周期中，市場終端需求的微小變化，會導致零售商向批發(fā)商的訂單出現(xiàn)較大波動，批發(fā)商向生產(chǎn)商的訂單波動更大，生產(chǎn)商向原材料供應商的需求波動則更加顯著。這種波動沿著供應鏈層層放大，使庫存水平在不同節(jié)點上出現(xiàn)過度的波動。10%的訂單可能會帶來30%的訂單變化。

分析：

在此案例中，具體表現(xiàn)為，上半年EUDR行業(yè)開始備貨和增加庫存的時候，本來需求是220萬噸。我們假設，輪胎廠原材料備貨20天，產(chǎn)成品備貨45天，輪胎貿(mào)易商備貨30天，合計備貨95天。

按照估算，EUDR正常產(chǎn)業(yè)鏈常規(guī)備貨57萬噸。（95/365=26%，220*26%=57）。

考慮到EUDR剛開始的原料緊缺，價格逐漸上漲，輪胎廠和貿(mào)易商均有較大的動機進行增庫存操作。

我們假設，輪胎廠原材料備貨40-60天，產(chǎn)成品備貨45-60天，輪胎貿(mào)易商備貨60-90天。

全行業(yè)庫存從26%增加到40%-58%，從57萬噸增加到87.4萬噸-126.58萬噸。

EUDR備貨階段，估算邊際橡膠需求增加量為30-69萬噸。

由于EUDR未實施之前，橡膠和輪胎產(chǎn)業(yè)鏈也為歐盟供應輪胎，因此，220萬噸消費量加上57萬噸橡膠行業(yè)庫存都存在。不屬于邊際變量。

EUDR實施推遲1年。產(chǎn)業(yè)鏈必然進行原料的去庫存動作。至于幅度有多大，尚待討論。

我們認為，把增加的30萬噸-69萬噸逐步減下去是相對比較合理的。

即行業(yè)要從（220萬噸+87萬噸，220萬噸+126萬噸）的狀態(tài)，逐步回到220萬噸+57萬噸的原始狀態(tài)。

考慮到如果只推遲1年，工廠還要考慮未來的增庫存操作。

那么去庫存的力度到底有多大？不同的場景，估計值差異會比較大。而且，還需要考慮，多長時間完成去庫？3個月，6個月？

所以我們按照去庫50%的增加量，作為估算值。

EUDR去庫階段，估算邊際橡膠需求減少量為15-35萬噸。

EUDR認證的橡膠林，存在溢價。那這部分溢價如何處理？

EUDR認證的膠林，賣非EUDR原料的時候，按照什么現(xiàn)貨價格賣呢？

加溢價賣，還是不加溢價賣原料？

2022 年，歐盟輪胎進口量為238.82萬噸，主要來源于中國、印度、土耳其、韓國、泰國等。其中，進口自中國的輪胎總量占比為33%。

經(jīng)估算，2022年歐盟進口輪胎及橡膠制品折合天然橡膠約90.64萬噸，加上進口天然橡膠135.38萬噸，共計約226.02萬噸。大約占全球天然橡膠總產(chǎn)量的15.76%。

小結(jié)：

EUDR推遲的事件，影響是比較復雜的。而且市場對EUDR的認知，差異比較大。

在我們看來，重點有2點。

庫存長鞭效應帶來的上半年EUDR備貨階段的增庫存，需求短期邊際增加，EUDR推遲導致的去庫階段的降庫存，需求短期邊際減少。

我們給出的拍腦袋估算，EUDR備貨階段，估算邊際橡膠需求增加量為30-69萬噸。EUDR去庫階段，估算邊際橡膠需求減少量為15-35萬噸。

EUDR原料溢價如何處理，加溢價賣，還是不加溢價賣?，F(xiàn)有的存貨是否甩賣。

我們給出的估算，不加溢價賣?，F(xiàn)有的存貨是持有不甩賣。但慢慢去庫存。

3、2016年和2024年行情驅(qū)動因素，究竟有什么異同？

復盤：2016年橡膠為什么大漲

我們通過對橡膠2016年的大漲復盤，來看未來橡膠可能的走勢。

2011年商品進入長期熊市。跌了5年后，2016年開始大幅反彈。橡膠也是2016年見底大幅反彈。

2016年11月，下跌長達5年的橡膠啟動上漲，猛漲了4個月，漲到22450左右。

那么，2016年年底橡膠為什么大漲呢？

大漲的背景是2016年供給側(cè)改革，商品普漲。

2016年年初到年底，螺紋從底部1600多上漲到接近3000元左右，鐵礦從近300元漲到600多元。2016年商品的格局是普漲。

2016年1月到9月，橡膠也從10000漲到13000左右。

2016年10月，隨著橡膠倉單注銷，中國的停割，下游的囤貨，橡膠緩慢上漲到快速上漲。

2016年10月-2017年2月，橡膠面臨的形勢是：

合成膠高于天然橡膠成主要矛盾。（合成膠高于天然橡膠4000-6000元。丁二烯工廠上半年檢修，丁二烯價格難以下降。天然橡膠要替換合成橡膠，保守估計20萬噸，中性預測50萬噸，樂觀預測100萬噸）。

泰國洪水，導致大幅減產(chǎn)預期。當時泰國發(fā)了洪水。去調(diào)研，我們發(fā)現(xiàn)呢這個洪水損害很大，基本上那個月割不了什么膠。去泰國調(diào)研反映，預期12月減產(chǎn)20萬噸，1月減產(chǎn)10萬噸。如果線性外推的話，如果減產(chǎn)能夠達到兩三個月，不要說半年了，那減產(chǎn)三四十萬噸，那這個減產(chǎn)數(shù)量非?？捎^的。

從下游到中游的產(chǎn)業(yè)鏈的補庫存仍然有序進行。（北京上海房價大漲，南京蘇州也跟著漲，通脹預期高。多個中游行業(yè)均在漲價囤貨。挖掘機工作小時數(shù)上升，起重機銷售火爆，重卡銷售火爆。橡膠產(chǎn)業(yè)鏈的輪胎廠開工率新高。輪胎廠輪胎捂貨不賣。輪胎廠工廠重卡訂單上半年排滿。輪胎貿(mào)易商不斷淡季猛漲價。）

市場普遍預期，2017年3-5月泰國的季節(jié)性減產(chǎn)，疊加中國需求的季節(jié)性上揚。

橡膠2016年11月啟動快速上漲，猛漲了近4個月，漲到22450左右。

2017年年初，去山東的中游調(diào)研的時候，當時輪胎廠的生意好到什么程度呢？部分輪胎廠訂單排到了半年后。

復盤總結(jié)：

可以說，2016年的做多邏輯看起來是勝率比較高，比較少瑕疵的。

首先供應出了大問題，減產(chǎn)比較嚴重，單月減產(chǎn)量非常大，不知道什么時候能夠改善。

其次需求又特別的好。輪胎廠的需求又特別好，輪胎廠的庫存很低或者根本沒有（被囤積），訂單排到這個半年以后。輪胎廠原材料漲價，輪胎廠加油囤貨，貿(mào)易商加油囤貨。

第三是替代需求特別大。天然橡膠替代合成橡膠。

然后當時其他的品種都已經(jīng)漲幅太大，高位不甚寒，尋找做多的品種，還有什么沒大漲呢？大家一看，哎喲，橡膠沒怎么漲！市場上抄底的資金都來了。故事說的是一個比較完美的做多邏輯。

2017年2月15日，天膠09合約創(chuàng)出22450新高，05漲至22310。當時，市場主流的聲音是橡膠要漲到24000-25000元，中性預期漲到27000元，樂觀者看到30000元以上。整個市場充斥著橡膠將要繼續(xù)暴漲的激進情緒。財富效應也不斷放大。

2024年和2016年行情的相同點和不同點

相同點：

上漲因為天氣因素尤其是洪水的災害。2016年的上漲，2024年的上漲，均有較大的類似比重。

不同點：

增產(chǎn)的潛力不同。2016年處于橡膠產(chǎn)能周期的比較快的上升階段。2024年，2016年處于橡膠產(chǎn)能周期的持平或下降階段。

2016年的合成膠替代的需求拉動。2024年沒有。

2016年中國輪胎需求強勢。2024年沒有。

季節(jié)性規(guī)律不同。2024年3-5月上漲，是在傳統(tǒng)的膠價淡季的上漲。與往年的季節(jié)性下跌規(guī)律差異較大。2024年上半年的厄爾尼諾的干旱影響造成了膠水和杯膠價格的強勢。這與往年以及對比2016年有較大差異。

2024年上半年有EUDR備貨的利多影響。10月有EUDR去庫的利空影響。2016年沒有這項因素的影響。

4、膠價未來主要受泰國供應方面的驅(qū)動

2024年的需求不好或者不算好。需求有階段性的政策改善預期。需求整體不算好。關于需求，市場的爭論比較少。膠價的上漲驅(qū)動主要是供應驅(qū)動。

2024年10月泰國和云南供應恢復

2024年9月，受臺風（第11號臺風“摩羯”，第13號臺風“貝碧嘉”，第14號臺風“普拉?！保┯绊懀瑬|南亞，海南，云南版納受影響大。割膠天數(shù)較少。主要受到受臺風降雨的阻礙。

從weather.com數(shù)據(jù)來看，海南和云南將陸續(xù)進入停割期。未來15天，云南版納地區(qū)降雨量不大。

2024年10月，泰國東北部降雨量少，產(chǎn)量恢復快。剛好處于橡膠生產(chǎn)旺季。南部降雨量也降低。現(xiàn)貨的壓力導致了膠價的逐步下跌。

從NOAA 南亞地區(qū)累計降雨圖預測，未來7天，泰國和云南版納的雨量正常，對生產(chǎn)沒有重要的阻礙（利空影響）。未來7-14天，泰國部分地區(qū)，海南的雨量邊際上升（利多影響）。

5、產(chǎn)業(yè)鏈和套利盤：慘勝2000塊。

前期我們在早評，周報，公眾號文章的推薦如下：

2024年9月26日公眾號文 《橡膠減產(chǎn)到底有多少？》

買越南3L現(xiàn)貨空RU2505，區(qū)間回歸大約2000元。

買泰標現(xiàn)貨空RU2505，區(qū)間回歸大約1000多元。

買NR主力空RU2505，區(qū)間回歸大約幾百近1000元。

24年8月2日，我們在（RU2501）15680提示膠價底部，多比空好（早評，周報）。

24年10月8日，10月9日，我們提示19300短空（早評，周報）。

我們的操作建議，對客戶和尊敬的讀者們，有正貢獻。

我們也收到良好的反饋。對此，我們表示感謝！

為什么說慘勝呢？因為產(chǎn)業(yè)鏈前期受的苦，別人不一定關注到。

而且，1年就賺這么點，1年比1年挑戰(zhàn)更多。日子艱難。

我們只是碰巧在這個時間段推薦了這個頭寸。短期（15-25天）看起來好像表現(xiàn)非常亮眼。

但實際產(chǎn)業(yè)鏈和套利盤做的是苦活，累活，而且堅持很久，才有一點點的收獲。

所以說是慘勝，只是實話實說。

考慮到分析方法差異，風險偏好差異，風格差異，我們很可能沒有討論市場上的很多機會。

我們努力去做，爭取讓我們推薦的機會，有正貢獻。

6、對橡膠膠價的看法

2024年，9月底之前，橡膠價格因為EUDR備貨導致原料和現(xiàn)貨偏強，因為厄爾尼諾造成的干旱和后續(xù)的多雨臺風天氣，造成供應擾動，導致預期2024年橡膠產(chǎn)量和出口進一步減少。整體價格走強。

進入10月后，因為EUDR推遲，備貨的去庫預期，泰國天氣恢復正常導致供應增加，現(xiàn)貨下跌。導致膠價走跌。

膠價4季度屬于橡膠的高產(chǎn)季節(jié)。高價之下，膠農(nóng)割膠積極性變高。如果泰國天氣正常，洪水干擾小，橡膠生產(chǎn)正常，橡膠可能會從預期較大減產(chǎn)，演變成為少量減產(chǎn)甚至不減產(chǎn)。

總之，橡膠減產(chǎn)幅度，泰國的天氣，泰國供應是未來的關鍵變量。有待持續(xù)跟蹤驗證。

目前，我們對膠價態(tài)度中性。

通過后續(xù)的跟蹤驗證，我們會在早評中給出及時的建議。

（文/五礦期貨微服務 作者/張正華 原文標題/期貨看“五”評 | 橡膠：慘勝2000塊）