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2003年開始的商品牛市輪動(dòng)規(guī)律復(fù)盤

2003-2007年大宗商品牛市遵循貴金屬→工業(yè)金屬→能源→農(nóng)產(chǎn)品的典型輪動(dòng)順序，各品種起漲時(shí)間、價(jià)格和漲幅如下：

一、貴金屬階段（2003年啟動(dòng)）

黃金：2003年初啟動(dòng)，從約347.6美元/盎司上漲至2008年9月的975美元，漲幅超過180%。黃金作為避險(xiǎn)資產(chǎn)和抗通脹工具，對(duì)貨幣寬松和通脹預(yù)期極為敏感，通常領(lǐng)先其他商品半年至一年。

白銀：2003年下半年啟動(dòng)，從約4.5美元/盎司上漲至2008年5月的19.91美元，漲幅超過310%。白銀兼具工業(yè)屬性和避險(xiǎn)屬性，波動(dòng)幅度大于黃金，通常在黃金上漲一段時(shí)間后接棒上漲。

二、工業(yè)金屬階段（2003年10月-2004年啟動(dòng)）

銅：2003年10月脫離震蕩區(qū)間開始上漲，從2003年1月的1560美元/噸漲至2008年9月的8580美元，漲幅450%。銅被稱為"工業(yè)金屬之王"，是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的敏感指標(biāo)，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和制造業(yè)需求反應(yīng)迅速。

鋁：2004年初啟動(dòng)，從2003年1月1350美元/噸上漲至2008年6月的3120美元，漲幅131%。鋁主要用在建筑、電力等行業(yè)，一般在銅上漲2-4個(gè)月后啟動(dòng)。

鋅：2003年1月從764美元/噸上漲至2008年9月的4380美元，漲幅470%。鋅作為重要的工業(yè)金屬，受益于中國(guó)工業(yè)化進(jìn)程。2003年的周期中，鋅的價(jià)格上漲啟動(dòng)時(shí)間早于鋁。

三、能源階段（2004-2005年啟動(dòng)）

原油：2004年開始發(fā)力，從2003年1月28.66美元/桶上漲至2008年9月的147.5美元/桶，漲幅410%。原油通常在銅啟動(dòng)3-6個(gè)月后發(fā)力，工業(yè)活動(dòng)的提升帶動(dòng)原油需求增長(zhǎng)。

四、軟商品階段

橡膠：漲幅接近160%，從10947元/噸上漲至28507元。2005年年中啟動(dòng)。比牛市早期品種晚了2年多。

原糖：漲幅接近136%，從7.61漲至18.02。2005年年中啟動(dòng)。

棉花：漲幅接近60%，從51.16漲至81.86。2007年年中啟動(dòng)。

五、農(nóng)產(chǎn)品階段（2006-2007年啟動(dòng)）

大豆：2006-2007年啟動(dòng)，從2003年1月565美分/蒲式耳上漲至1574美分，漲幅178%。

玉米：2006-2007年啟動(dòng)，從235.6漲至757，漲幅221%。玉米受益于能源價(jià)格上漲（化肥成本）和極端天氣減產(chǎn)。

總結(jié)

2003年1月至2008年9月這輪大宗商品牛市的核心驅(qū)動(dòng)力是中國(guó)加入WTO后的工業(yè)化進(jìn)程，疊加美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)降息帶來的全球流動(dòng)性寬松。從黃金率先啟動(dòng)，到工業(yè)金屬接力，再到能源和農(nóng)產(chǎn)品補(bǔ)漲，完整演繹了經(jīng)濟(jì)周期從避險(xiǎn)需求到工業(yè)復(fù)蘇，再到消費(fèi)擴(kuò)張和全面通脹的傳導(dǎo)路徑。2008年次貸危機(jī)爆發(fā)后，這輪持續(xù)近5年的超級(jí)牛市宣告結(jié)束。

2025年的橡膠供應(yīng)

2025年橡膠供應(yīng)年度增量15-20萬噸同比增加1%-1.4%增幅不大

ANRPC報(bào)告產(chǎn)量基本上小幅度波動(dòng)。泰國(guó)的增產(chǎn)和越南的減產(chǎn)相互抵消。

泰國(guó)的出口數(shù)據(jù)2025年年中比較高，但年末大幅度降低。泰國(guó)的產(chǎn)量數(shù)據(jù)波動(dòng)幅度更小。

科特迪瓦橡膠出口量年度增加量預(yù)計(jì)15萬噸。2025年前10個(gè)月，科特迪瓦橡膠出口量共計(jì)138萬噸，較2024年同期的121萬噸增加13.8%。10月數(shù)據(jù)，科特迪瓦出口量同比增加6.6%，環(huán)比則下降4.1%。2023年科特迪瓦橡膠出口量為163萬噸，較2022年的137萬噸增長(zhǎng)19.2%，創(chuàng)下歷史新高。2024年出口量為151萬噸，同比下降7.7%，較2023年減少約16萬噸?；謴?fù)到2023年的產(chǎn)量水平。

ANRPC報(bào)告：

2025年11月，橡膠產(chǎn)量1167.7千噸，同比-5.40%，環(huán)比-0.49%，累計(jì)10263千噸，累計(jì)同比-0.24%。

2025年11月，泰國(guó)產(chǎn)量466.2千噸，同比-4.00%，環(huán)比-9.39%，累計(jì)4266千噸，累計(jì)同比2.18%。

2025年11月，印尼產(chǎn)量181.3千噸，同比2.14%，環(huán)比-2.58%，累計(jì)1851千噸，累計(jì)同比-12.18%。

2025年11月，馬來產(chǎn)量31.4千噸，同比-22.08%，環(huán)比5.72%，累計(jì)319千噸，累計(jì)同比-8.48%。

2025年11月，越南產(chǎn)量142.4千噸，同比2.52%，環(huán)比6.27%，累計(jì)1193千噸，累計(jì)同比3.41%。

2025年11月，橡膠出口869.6千噸，同比-7.42%，環(huán)比0.27%，累計(jì)8837千噸，累計(jì)同比0.73%。

2025年11月，泰國(guó)出口366.3千噸，同比3.01%，環(huán)比-0.14%，累計(jì)3768千噸，累計(jì)同比5.61%。

2025年11月，印尼出口140.5千噸，同比-2.02%，環(huán)比1.44%，累計(jì)1595千噸，累計(jì)同比5.56%。

2025年11月，馬來出口89.9千噸，同比-3.95%，環(huán)比-6.06%，累計(jì)959千噸，累計(jì)同比-6.45%。

2025年11月，越南出口170.6千噸，同比-20.32%，環(huán)比3.33%，累計(jì)1544千噸，累計(jì)同比-7.16%。

2025年11月，橡膠消費(fèi)911.6千噸，同比1.22%，環(huán)比1.24%，累計(jì)10001千噸，累計(jì)同比-0.86%。

2025年11月，中國(guó)消費(fèi)量589千噸，同比1.52%，環(huán)比1.10%，累計(jì)6433千噸，累計(jì)同比-0.11%。

泰國(guó)橡膠全年的出口增量不能用上半年出口增量乘以2。

2025年泰國(guó)出口量對(duì)比2024年的變化量（單位為千噸），1月增加67.20，3月顯著增加到139.40，6月達(dá)到局部高點(diǎn)250.90千噸。

如果線性外推，泰國(guó)橡膠的出口增加將達(dá)到50萬噸級(jí)別，似乎強(qiáng)烈暗示了泰國(guó)的增產(chǎn)。

但從2025年下半年的出口數(shù)據(jù)看，線性外推并沒有合理性。下半年7月211.00，8月163.30， 9月166.70，10月189.50，11月200.20千噸，基本維持。

所以，我們擬得出結(jié)論，全年出口量的增加值，不能用上半年的出口增量*2，因?yàn)榫€性外推并不合理。

泰國(guó)橡膠全年的產(chǎn)量增量不能用出口增量外推。

泰國(guó)2025年6月的產(chǎn)量累計(jì)值1889.30千噸，同比2024年6月累計(jì)值1803.60，同比

增加85.70千噸，2025年11月4278.80千噸，2024年11月產(chǎn)量累計(jì)值4175.10千噸，產(chǎn)量累計(jì)值變化103.70千噸。

對(duì)比上述的泰國(guó)橡膠出口增加量11月累計(jì)值200.20千噸，對(duì)比產(chǎn)量累計(jì)值變化103.70千噸，累計(jì)值估計(jì)相差巨大。

2024年的經(jīng)驗(yàn)表明，泰國(guó)橡膠全年的出口增量不能用上半年出口增量乘以2。

2024年6月，泰國(guó)橡膠出口累計(jì)值1857.70，2023年6月2185.10，累計(jì)減少327.40千噸，似乎暗示了2024年全年出口減少64萬噸，2024年全年產(chǎn)量減少64萬噸。

但實(shí)際上，到了2024年12月，泰國(guó)橡膠出口累計(jì)值3937.60千噸，累計(jì)值同比-94.40千噸，出口累計(jì)值大幅縮小，不及上半年外推全年64萬噸的六分之一，相差巨大。

2024年的經(jīng)驗(yàn)表明，泰國(guó)橡膠全年的產(chǎn)量增量不能用出口增量外推。

2024年6月，泰國(guó)橡膠出口累計(jì)值1857.70，2023年6月2185.10，累計(jì)減少327.40千噸，似乎暗示了2024年全年出口減少64萬噸，2024年全年產(chǎn)量減少64萬噸。

但實(shí)際上，到了2024年12月，泰國(guó)橡膠產(chǎn)量累計(jì)值4752.70千噸，累計(jì)值同比45.40千噸，產(chǎn)量是小幅增產(chǎn)，而不是減產(chǎn)，數(shù)量上不及上半年外推全年減產(chǎn)64萬噸的14分之一，相差巨大。

我們對(duì)膠價(jià)的看法

從宏觀交易者視角看，貴金屬和有色金屬是當(dāng)前的明星和主角。

按照歷史的規(guī)律，未來商品的上漲必然會(huì)逐步傳導(dǎo)到橡膠。橡膠多年未經(jīng)歷大漲，是做多的彈性品種。由于橡膠歷史上多數(shù)情況下作為后周期品種出現(xiàn)，因此需要精確選擇時(shí)機(jī)。

從橡膠基本面來看，歐盟雙反的影響持續(xù)，三季度對(duì)歐盟輪胎搶出口高峰已過，后期出口預(yù)期邊際下降。美國(guó)加關(guān)稅事宜仍存在變數(shù)。但來自中國(guó)政策的利多預(yù)期一直存在。

從橡膠產(chǎn)業(yè)鏈視角看，橡膠供應(yīng)方面，當(dāng)前天氣干擾逐漸消失，港口庫存小幅度累庫。需求方面，終端市場(chǎng)需求弱，輪胎庫存消化偏慢，外需預(yù)期邊際走弱。整體需求偏弱。

我們對(duì)膠價(jià)的觀點(diǎn)是：一二季度膠價(jià)整體仍然是易跌難漲?？赡芴桌麑?duì)沖比較穩(wěn)健。

三季度之后，膠價(jià)迎來季節(jié)性上漲周期。若提前出現(xiàn)供應(yīng)擾動(dòng)與需求利多預(yù)期的疊加，可擇機(jī)布局多單。（文/五礦期貨微服務(wù) 原文標(biāo)題/期貨看“五”評(píng) | 橡膠：沉得住氣的牛市后場(chǎng)選手）